来源：银行家杂志
养老金融作为“五篇大文章”的重要组成部分，是金融服务高质量发展的重要力量。目前我国养老金融体系已经基本形成，但在人口老龄化趋势下，仍存在养老金资产规模偏低、“三支柱”结构失衡，养老金融产品适配性不高、适老服务能力有待提升，养老产业融资渠道受限等问题。为做好养老金融大文章，建议银行机构发挥客户多、渠道广、产品丰富等优势，助力企业年金、个人养老金补短板，加强养老投资产品供给、完善养老咨询服务、优化适老金融服务，围绕重点区域、关键细分领域强化债权、股权、REITs等多渠道金融服务供给，为做好养老金融大文章作出更大贡献。
我国养老金融体系发展现状
目前，我国养老金融体系已经基本形成，养老金金融、养老服务金融和养老产业金融都得到明显发展，但也存在一定不足。
“三支柱”养老保障体系基本建成，但养老金资产规模偏低、发展结构失衡
2022年，我国“三支柱”总资产约为15.54万亿元，其中，第一支柱达到较高水平。截至2022年末，基本养老保险基金总资产达到9.87万亿元（含社会保障基金），占养老总资产比例超过60%（见表1）；覆盖人口10.66亿人，参保率超过90%。第二支柱取得一定发展。企业年金和职业年金资产规模合计4.98万亿元，占养老总资产比例超过30%。其中，职业年金参保人数超过4300万人，占参保基本养老保险的机关事业单位人员比例超过80%；企业年金共有12.8万户企业、3010万人参加。第三支柱初步建立。个人养老金制度于2022年建立，截至2023年末，总资产仅有数千亿元，占养老资产比例不足5%；开户人数约5000万人，占参保基本养老保险人数的4.7%。
表1 我国与美国、日本“三支柱”发展情况比较
注：我国第一支柱中养老保险基金、全国社会保障基金规模分别为6.99万亿元、2.88万亿元。第二支柱中企业年金、职业年金规模分别为2.87万亿元、2.11万亿元。关于个人养老金，根据公开信息，2023年底开户数约为5000万人，假设每个账户达到缴费上限的1.2万元，保守估计得到第三支柱资产最高约为0.6万亿元。
但“三支柱”发展也存在一定问题：一是整体规模偏低。我国“三支柱”资产占GDP的比重约为12.82%，相比之下，美国、日本“三支柱”占GDP的比重分别达到136.13%、78.99%（见表1）。二是“三支柱”结构失衡。第一支柱承担压力过大，根据中国社会科学院发布的《中国养老金精算报告2019—2050》，据测算，若保持现有养老金结构不变，预计2035年城镇职工基本养老基金将面临枯竭；第二支柱中企业年金覆盖率偏低，参保企业、职工数量分别占全部企业、参保基本养老保险城镇职工数量的0.24%、5.98%①；第三支柱缴存力度不足，根据《中国养老金发展报告（2023）》，在2023年一季度开户的3000多万人中，仅有三成约900万人缴费。
养老储蓄产品较为丰富，但适配性不高
近年来，在政策推动和需求作用下，金融机构纷纷推出养老投资专属产品，为养老财富储蓄提供更加丰富多元的选择（见表2）。个人养老金制度建立后，政策面鼓励个人养老金账户投资各类养老金融产品②，截至2024年2月底，个人养老金信息管理服务平台上可投资产品共有741只，包括储蓄产品465只、理财产品23只、保险产品70只、基金产品183只。
表2 金融机构各类养老金融产品概况
养老财富储蓄的问题在于：金融产品适配性不高，对投资者的吸引力不强。根据《中国养老金发展报告（2023）》，截至2023年一季度末，个人养老金缴费资金中约40%以活期存款形式留存于账户，没有购买任何养老金融产品。
养老产业发展空间大，部分融资渠道受限
“十四五”规划强调，“构建居家社区机构相协调、医养康养相结合的养老服务体系”。近几年各部委陆续出台配套政策支持扩大养老产业供给，支持完善“三位一体”（社区、居家、机构）的老年护理服务网络，优化养老服务产业链（见图1）。
政策面鼓励金融机构以多种方式服务养老产业（见表3），金融机构也在积极探索。一是重资产项目。主要由大型险企投建养老社区，并配套医疗康养、老年娱乐等综合服务，解决高净值人群养老需求。二是轻资产项目。例如，银行系险企依托母行客群优势，引入外部养老服务机构打造“一站式”康养服务方案。
表3 政策面对金融支持养老产业发展的相关要求
但由于金融机构整体重视程度不够，加之政策、市场环境等客观因素限制，养老产业的部分融资渠道受限。其中，重资产项目资金需求大，但受房地产等外部政策影响，债权、股权等传统融资渠道受限，REITs渠道在政策层面则尚未打通。轻资产项目由于缺乏土地、房产等重资产抵押物，难以获得充分的债权支持；由于盈利依赖规模化发展，风险较高，股权投资围观者众、投入者少。
养老金融体系的发展方向
随着我国人口老龄化程度不断加深，养老金融需求将不断扩大。国家统计局数据显示，截至2023年末，中国60周岁及以上老年人口占比21.1%，65岁及以上占比15.4%。在不断增长的养老需求带动下，养老金融体系将迎来快速发展，对金融机构创新服务方式、提高服务能力提出要求。
养老金资产快速增长，企业年金、个人养老金加快补足短板
发达国家家庭财富中较大比例配置于养老金、寿险等长久期资产，其中养老金占比约为15%。相比之下，我国家庭不动产等实物资产占比约为56%，储蓄、资管、股票、保险等金融资产占比分别为20.1%、13.2%、2.8%、2.9%，养老金资产占比几近为0③。对照发达国家，我国家庭养老金资产占比低、增长空间大。通过对家庭财富增长率、养老金资产占比做合理假设，测算得到未来10年我国养老金规模将至少增长至30万亿—40万亿元，甚至可能达到百万亿级（见表4）。
表4 2035年家庭养老金资产规模测算（万亿元）
注：参考《Global Wealth Report 2023》，截至2022年底我国家庭总财富84.5万亿美元。
分“三支柱”看，第一支柱和职业年金覆盖率已经达到较高水平，未来将在现有基础上稳步增长。养老金资产的主要增长空间在企业年金和个人养老金，具体表现在以下几个方面。
企业年金加快向大中型企业覆盖。美国、日本第二支柱的人口覆盖率分别约为50%、30%，我国企业年金人口覆盖率若达到30%，约需要4.2亿人参保④。通过对缴费率、人口覆盖率做合理假设，测算得到截至2035年的企业年金规模（见表5）。保守情景下，若年均缴费率达到10%、人口覆盖率达到15%，年金基金规模预计将达到21万亿元。
表5 截至2035年企业年金规模测算（万亿元）
注：1．据联合国人口署预测，2035年我国人口总量约为13.99亿人，人口总数波动不大，因此假设人口为14亿人。
2．根据《企业年金办法》，企业和职工个人合计缴费不超过本企业职工工资总额的12%。
3.2023年全国居民平均工资收入约为2.2万元，换算到就业人群的平均工资约为4.2万元，预计未来10年工资稳步增长，保守估计平均工资为5万元。
4．保守假设企业年金年化投资收益率为4%。
个人养老金加快向中高收入群体覆盖。根据《2023年中国养老金调查报告》调研，月收入5000元以上人群是购买主力。为了测算个人养老金的潜在客群，我们基于家庭金融调查数据库（CHFS），对全国居民收入分布进行分析，根据分析结果对缴费人数、年均缴费额做合理假设，测算得到截至2035年个人养老金规模（见表6）。保守情景下，若年均缴费额达到1.2万元、缴费人数达到1亿人，个人养老金规模预计达到18.75万亿元。
表6 截至2035年个人养老金规模测算（万亿元）
注：1．保守假设企业年金年化投资收益率为4%。
2.OECD国家第三支柱平均覆盖率为25%，基于我国人口数量，设置人口数最高的情景为4亿人。
养老财富储备需求呈多元化发展状态
根据联合国人口署测算，2035年我国活力老年人、高龄老年人数分别为2.98亿人、1.26亿人，相比2023年增幅分别为42%、83%（见图2）。
老龄人口的增多带来更大的养老财富储备和消费需求，加之不同人群的特征逐渐分化，对金融产品和服务的需求逐渐向多元化发展，具体表现在以下几个方面。
不同的金融产品需求。基于联合国人口署人口预测、CHFS等数据库，测算得到2023年、2035年不同年龄阶段的资产配置情况（见表7）。保守估计，当前对养老储备、代际传承产品需求约有60多万亿元，到2035年至少还将产生约60万亿元的增量需求。
表7 各年龄阶段对不同金融产品需求（万亿元）
注：1．根据《Global Wealth Report 2023》，当前我国家庭金融资产合计占比约为45%，假设2035年达到发达国家55%左右的水平。
2．将个人持有的金融产品分为中短期（存款、理财、证券等中短久期产品）、养老储备（特定养老储蓄、养老理财、养老目标基金、寿险等长久期产品）、代际传承（家族信托等）三类。
3．假设不同阶段个人对三类资产的配置比例不同，其中，青年时期对三类产品的配置比例分别为80%、20%、0；中生代配置比例分别为60%、40%、0；活力老年人配置比例分别为80%、0、20%；高龄老年人配置比例分别为60%、0、40%。在这一假设下，养老金资产占家庭资产的比重约为15%，相当于发达国家平均水平，部分验证了假设具备合理性。
4．假设家庭金融资产年平均增长率为4%。
综合财务规划需求。在一般金融产品之外，部分银发人群对养老咨询、遗产规划等智力服务存在迫切需求。在美国、英国等成熟市场，客户对于养老规划更加重视，受托、咨询等业务在市场价值中占比较高。贝恩咨询的调研也反映，可投资产超过1000万元的家庭，对养老规划的需求非常旺盛。
适老服务需求。养老财富积累和消费带来大量金融活动，将带动金融机构推进适老化改造，打造专属于老年人群的服务体系，更好满足备老、老年群体的投资、消费、资产传承等需求。银行机构作为综合金融服务提供商，适老金融服务是其重要发力方向，需要持续改进银发客群的金融服务体验，增进金融服务的便利度。
三大养老模式带动产业规模快速扩张，重点区域发展潜力突出
产业快速增长带动更大金融需求。基于日本老年群体消费结构⑤、CHFS数据库中老年人群消费数据等资料，估算得到银发人群在服装、食品、居住、交通、家庭设备与服务等领域消费比例，并按照居家、社区、机构三类养老模式⑥适当调整。在此基础上，按照50%和80%两类养老资产替代率⑦，测算得到2023年、2035年的养老产业规模（见表8）：总体看，2023年的养老产业潜在规模约为4.58万亿元，到2035年，乐观情景、中性情景下产业规模分别为31.94万亿元⑧、19.96万亿元，年复合增长率分别为18%、13%。分模式看，2035年，乐观情景下三类养老模式规模将分别达到28.75万亿元、2.24万亿元和0.96万亿元，中性情景下将分别为17.79万亿元、1.4万亿元和0.6万亿元。分领域看，首要是食品、医疗保健消费较大，占比分别约为45%和20%；文化娱乐与教育、家庭设备与服务、老年服饰等产业规模占比分别为10%、9.1%和5%。
表8 2023—2035年养老消费规模测算（万亿元）
注：1．假设企业库存销售比为20%，则可以将消费规模粗略转化为产出规模（保守口径）。
2.2023年的人均可支配收入约为3.9万元，假设2035年的人均可支配收入相比2023年翻一番。
养老产业规模的快速增长将带动金融需求的显著增长。按照2023年社会融资规模占GDP的比例粗略估算，截至2035年，乐观情景、中性情景下养老产业的融资规模将分别达到9万亿元、5.6万亿元。
部分地区养老产业金融需求较为突出。养老产业作为服务行业，客群、场地、人员具有明显的区域属性。为了对比各省（区、市）养老产业发展潜力，选择两个量化指标：一是老龄化率（65岁以上人口占比），代表养老服务需求；二是人均GDP，代表发展养老产业的经济禀赋。按照全国平均水平将各地区分为四类：一是高老龄化、高GDP地区（情景Ⅰ），包括上海、江苏、浙江、山东、重庆、湖北6个省（市）。二是低老龄化、高GDP地区（情景Ⅱ），包括北京、广东、天津、福建、内蒙古5个省（区、市）。三是低老龄化、低GDP地区（情景Ⅲ），包括陕西、河南、贵州、甘肃等13个省（区）。四是高老龄化、低GDP地区（情景Ⅳ），包括辽宁、吉林、黑龙江、四川、安徽等7个省（见图3）。
对比发现：情景Ⅰ地区的养老需求最迫切、经济支撑最强，是养老金融服务的首要选择；情景Ⅱ地区虽然老龄化略低，但经济支撑较强，也是养老金融服务的重要方向；情景Ⅲ、Ⅳ地区经济支撑都较弱，开展养老金融服务可能需要更多考虑政策支持等因素。
轻重资产结合逐渐成为主流模式。不管是重资产为主的高端养老社区，还是轻资产为主的康养护理等业务，都在谋求轻重结合的业务模式，康养结合是其典型代表。这为养老产业带来更多融资选择：一是重资产项目盘活需求，带动REITs等业务机遇；二是轻资产业务规模化发展，或重资产项目并购，带动权益融资需求；三是轻资产项目向轻重结合转型，有利于打通债权融资通道。
关于银行做好养老金融服务的几点建议
银行作为我国金融体系的重要组成部分，是养老金融的重要参与者。本章在前文分析基础上，将研究视角聚焦到银行业，为银行机构做好养老金融服务提供策略和建议。
以企业年金和个人养老金为重要突破口，强化养老金全价值链金融服务
由于第一支柱和职业年金的市场发展较为成熟，针对性的金融服务也相对饱和。未来，银行机构可锚定企业年金和个人养老金两大潜力市场，打造覆盖养老金全价值链的综合金融服务。
分层分类开展企业年金营销服务。一是争取大中型优质客户。针对央企、国企、上市公司以及大型民企等头部企业，通过贷款、债券、股权、投资等综合服务深化银企关系，争取企业年金受托、托管、投资管理等业务资格。二是拓展以中小企业为主的增量市场。在发力拓展中小企业年金市场的同时，紧盯可能出台的自动加入、简易办理等政策，前瞻做好制度、流程、产品等准备工作，确保及时抓住政策机遇。
聚焦重点地区，着力营销中高群体的个人养老金业务。一是全力营销个人养老金账户。个人养老金账户是第三支柱的扎口，对开展个人养老金业务至关重要。建议紧盯中高收入群体，加大养老金账户营销力度，确保在市场扩张中占得先机。二是拓展第三支柱综合服务。以个人养老金账户为基础，做好账户管理、产品开发、投资管理、咨询服务等全方位金融服务，打造第三支柱综合服务方案。
强化第二、第三支柱联动服务，打造一体化服务优势。第三支柱客户与第一、第二支柱有较大重合度，加之未来政策面可能打通第二、第三支柱，实现养老金资产在不同账户间流通，需要推动针对各支柱的单一服务向综合金融服务转换。建议强化第二、第三支柱的交叉营销，以第二支柱的优质金融服务，批量带动第三支柱的开户、缴费、支付结算等各项服务。
以加大差异化金融产品供给、优化适老金融服务为两大抓手，扎实做好养老服务金融
针对活力青年人、中生代、老年人、高龄老年人等不同年龄阶段，以及普通人群、高净值人群等不同财富水平群体的养老金融服务需求，提高差异化产品供给能力，深化适老金融服务，提升养老服务金融的适配度。
分层分类开展产品创新。针对进入备老阶段的中生代群体，强化特定养老储蓄、养老理财、养老目标基金、商业养老保险等产品供给，加大市场优质养老产品代销推广力度，打造广泛覆盖的养老金融产品体系。针对活力老年人群体，加强存款、理财等高流动性产品供给，满足老年人消费需求。针对高龄老年人群体，积极创新财富传承类金融产品。
积极开展养老咨询业务。针对具有较强咨询类需求的群体，加大养老顾问类服务供给。建议强化与备老、养老客户互动，建立集客户年龄、健康、风险偏好、养老资产等信息于一体的养老客户画像，有效挖掘客户养老服务需求。在此基础上，基于财富水平、年龄阶段、风险承受能力等要素，为客户提供投资规划、遗产规划等定制化服务方案。
推进服务渠道适老化、无障碍化改造。加强网点渠道适老化改造，打造敬老服务专区，完善柜台、座椅、业务系统等软硬件设施，优化老年客户现场、上门服务流程，不断做优老年客户服务体验。推动网络终端、智能设备适老化改造，通过开发关爱模式，增加大字模式、语音辅助、一键求助等功能，提升老年群体数字化适应能力。
聚焦重点区域、重点细分产业，创新服务方式支持养老产业重点领域的发展
针对居家、社区、机构三类养老模式，以及服装、食品、居住、交通、家庭设备与服务等养老细分产业，针对性地做好金融服务供给。
突出对重点养老场景的金融服务。从不同模式看，居家养老未来可能覆盖90%的老年人群，是养老产业的主流模式，建议聚焦居家养老，及其上下游的监护设备制造、基本照护、餐饮服务、医疗保健等金融服务。同时有效满足社区养老改造、养老机构建设等金融需求。从细分领域看，聚焦老年膳食、照护、保健品、养老机构建设、老年教育娱乐等重点场景，优先选择规模化的头部企业加强金融合作。
聚焦重点区域进一步深化金融服务。优先选择高老龄化、高GDP地区，以及低老龄化、高GDP地区开展养老产业金融服务。对于其他地区，综合考虑地方政策支持等因素，有序做好养老产业金融供给。
多渠道支持养老产业的各类融资需求。一是加大债权融资支持力度。对重资产项目，通过银团贷款、债券等方式加大债务资金支持。对轻资产项目，开发应收账款、动产、知识产权、股权等抵质押贷款等创新产品，打通债务融资通道。二是通过REITs等业务支持养老资产盘活。在养老资产尚未纳入REITs政策试点的情况下，围绕重点地区、大型企业的核心养老社区资产，创新开展类REITs等业务，助力盘活存量资产。三是以多渠道权益融资支持重点企业规模化发展。聚焦康养结合等战略新兴产业，开展股权直投、产业基金、并购重组、投贷联动等融资服务，支持优质企业规模化发展。针对企业上市融资需求，开展上市顾问、战略配售、定增直投等服务。四是以综合服务打造养老金融生态。立足银行客户优势，以保险、信贷、理财、基金、顾问等综合服务为抓手，接入外部养老社区、健康管理、居家养老等养老服务提供商，打造银行系养老金融生态。（本文仅代表作者个人观点，与所在单位无关）
① 目前参与的主要是大型企业，小企业因流程复杂、财务负担重等原因，参与意愿较低。
② 《关于推动个人养老金发展的意见》规定：个人养老金账户资金购买符合规定的银行理财、储蓄存款、商业养老保险、公募基金等产品，金融机构和金融产品由监管部门筛选确定，个人自主选择。
③ 数据来源：《Global Wealth Databook 2022》、中国人民银行《2019年中国城镇居民家庭资产负债情况调查》等数据。
④ 由于现有参保人数只有约3000万人，增长空间巨大，需要政策面的强力推动。
⑤ 日本作为东亚国家，与中国在养老文化等方面较为接近，故将其作为参照系。
⑥ 按照国家卫健委的数据，我国养老产业呈“9073”格局，即居家、社区、机构养老的老年人占比分别为90%、7%、3%。
⑦ 我国当前养老金替代率约为35%，美国替代率约为80%。假设2035年养老金替代率至少达到50%，乐观情况下可达到80%。
⑧ 这一估计与国家信息中心经济预测部的预测较为接近。
作者：中国农业银行办公室 段志明
