炒股就看金麒麟分析师研报,权威,专业,及时,全面,助您挖掘潜力主题机会!

  近日,爱维艾夫医院管理集团有限公司(简称“爱维艾夫”)向港交所主板递交上市申请,中信证券为其独家保荐人。此前,爱维艾夫曾于2023年12月22日递表港交所,此次为第二次递表申请。

  据招股书,爱维艾夫主要为不孕不育患者提供辅助生殖服务,共拥有四家特许医院。据弗若斯特沙利文数据,2023年,爱维艾夫医院共提供7848次辅助生殖服务,在全国民营辅助生殖医院中排名第四。

  然而,在对招股书进行梳理后发现,公司未来发展仍存在诸多隐忧。首先,爱维艾夫实控人夫妇一股独大现象明显,运营主体持股比例接近95%,公司治理等方面或存风险。其次,私立医疗机构总体市场份额仅14%,其中公司市场份额仅1%,市场竞争力或有限。此外,公司业绩平平,已出现增收不增利现象,净利率、资产回报率等均已创下新低,同时区域性特征明显,未来发展潜力或不足。

  市场份额仅1% 出生率下滑背景下前景待考

爱维艾夫再度递表港交所:市场份额仅1% 大股东运营主体持股近95%  第1张

  近年来,生育问题愈发引起国家与社会关注。事实上,过去几年间,国家已逐步放开对辅助生殖领域的管控,并出台了系列引导性文件,为我国辅助生殖服务的开展及相关产业的发展提供优良的政策环境。

  2022年北京医保局提出将人工受精、胚胎移植等16项辅助生殖技术纳入北京医保;银川卫健委也提出对特殊家庭中年龄为40-49岁的女性,确需要实施辅助生殖技术再生育的给予6万元生育补贴;2023年2月国家医保局答复,将逐步把适宜的辅助生殖技术纳入医保,并鼓励中医医院开设优生优育门诊,提供不孕不育诊疗服务。

  然而,从市场角度看,爱维艾夫未来的发展潜力或有限。一方面,辅助生殖服务市场竞争激烈,公立医院拥有比私立医院更多的资深生殖医师,医疗资源亦更加丰富。目前国内市场中,公立生殖中心占绝对主导地位。

  根据弗若斯特沙利文资料,2023年国内辅助生殖市场规模约308亿元,其中公立医疗机构所提供的辅助生殖服务的市场规模为265亿元,占比约86%。在留给私营机构的14%的市场份额之中,爱维艾夫的市场份额并不算突出,以2023年进行的IVF周期计,爱维艾夫在国内辅助生殖市场中的份额仅约1%,排名第四,前三名的市场份额基本均爲爱维艾夫的三倍左右。

  招股书中,爱维艾夫坦言,“若干私立医院及诊所经营的医疗设施网络规模比我们更大,财务资源亦更加雄厚。我们的医院近期未必能在上述方面胜出该等竞争对手,甚至根本无法与之竞争。”

  另一方面,从市场规模的变动趋势看,2022年,中国60年来首次出现人口下降,2023年全年出生率仅为6.39‰,总和生育率1.0左右,在全球主要经济体中位居倒数第二。《中国人口形势报告2024》指出,由于生育堆积效应逐渐消失、生育率低迷、育龄妇女规模持续下滑、生育成本高导致生育意愿降低等,如果没有实质有效的鼓励生育政策出台,出生人口下降趋势较难扭转,辅助生殖业务市场或面临增长放缓的风险。爱维艾夫在招股书中也提到,倘中国未来出现任何人口或出生率下降, 则可能对我们的业务运营及未来前景产生重大不利影响。

  增收不增利润盈利指标创新低 一股独大现象明显运营主体持股近95%

  业绩方面,2021年、2022年以及2023年,爱维艾夫营收分别为4.20亿元、4.07亿元、4.94亿元,近三年营收年复合增长率约8.45%。横向对比来看,据Wind数据显示,锦欣生殖在同报告期内的营收分别为18.54亿元、23.79亿元、28.15亿元,营收年复合增长率为23.22%。

爱维艾夫再度递表港交所:市场份额仅1% 大股东运营主体持股近95%  第2张

  从盈利能力来看,爱维艾夫的净利率、权益回报率及资产回报率在报告期内整体呈下滑趋势。2023年,公司净利率、权益回报率、资产回报率分别为13.1%、10.9%、8.3%,均创下三年新低。

  结合运营主体来看,爱维艾夫大部分收入来自湛江久和医院,各报告期内营收分别为2.12亿元、2.14亿元、2.35亿元,各期营收占踪影搜比重均在50%左右,具有较明显的区域性特征。从公司的募投项目看,募集资金大部分仍聚焦于对现有院区的升级,在公司核心院区收入增速下滑的背景下,公司未来能否突破地缘限制仍待观察。

  值得一提的是,从资产负债情况看,爱维艾夫本身并不缺钱。截至2024年上半年,公司现金、现金等价物及其他金融资产合计约2.52亿元,其中其他金融资产1.06亿元,无长短期银行贷款,资本负债比率为0。在持有大额理财产品,无贷款情况下,公司仍欲通过上市募资,合理性有待考量。

  股权方面,爱维艾夫一股独大的现象十分明显。据招股书显示,经股权穿透后,爱维艾夫实控人夫妇任吉忠、张晓文共计持有公司91.81%的股权。对股权结构进行进一步梳理后发现,爱维艾夫集团上市主体公司实际仅持有运营主体公司70%的股权。从运营主体的视角来看,公司实控人任吉忠、张晓文夫妇实际持有股权比例接近95%。

  据招股书显示,爱维艾夫主要运营实体为湛江久和医院、揭阳爱维艾夫医院、昆明爱维艾夫医院及天津爱维医院。上述4家医院均由深圳爱维艾夫100%持有。而深圳爱维艾夫则由公司实控人任吉忠妻子张晓文、女儿任泓侨通过爱维飞庆、艾维正禄、艾维三才、爱维中元、艾维正元持有30%的股权。

  同时,实控人任吉忠通过境外实体Jiuhe BVI、LBRS Holdings、Suda BVI持有上市主体爱维艾夫医院管理集团有限公司(图中“本公司”)91.81%的股权进而间接持有深圳爱维艾夫64.267%的股份。综上,爱维艾夫实控人夫妇明面上持有上市公司91.81%的股权,但由于上市公司主体并非100%持股运营主体,从运营主体的视角看,实控人夫妇实际享有4家医院的股权比例为94.267%。

  由此不难看出,无论是上市公司主体还是运营公司主体,爱维艾夫实控人夫妇都拥有绝对的话语权,即使按照公众持股比例25%估算,控股股东持股比例或仍高达80%左右。过度集中的持股比例不但可能衍生出公司治理层面的种种弊病,还可能导致不平等的利益输送问题。